管理人はだれ！？

2019年11月12日「火曜日」更新の日記

たとえば、最初の一年目の推定AFFOが一 ドルで、これが今後三〇年間、毎年五%増加することが 期待されるリートは、九%の割引率を使うならば正味現 在価値は一七・一六ドルとなろう。一二%の割引率を適 用すると、正味現在価値はたった一二・三五ドルである。 リート投資に対して期待または要求される総合収益水準 に近い割引率(たとえば、一二または一三%)を使用する ことによって、より現実的な正味現在価値の見積もりが なされ、それによって、リート株がこれまで売られてき た値に近づくことになる。12% 複利計算の特殊性からして、三〇年を超えて成長率を予測することはほとんど意味がない。 実際、将来の収益の増分が正味の現在価値に与える貢献度は、たった五年後でも劇的に弱くな る。かくして、我々が実際強調する必要があるのは、最初の五年間である。このモデルの変型 としては、次の五年間のAFFOの成長見積値のみを使用し、その時点でのリートの株価の期 待値を同じ割引率で割り引くのである。割引したキャッシュフローの成長モデルの変型は、割引した配当の成長モデルである。それ は現在のFFOやAFFOよりは、むしろ過去一二か月間の配当率からスタートし、一定の割 引率および仮定の配当の成長率にもとづき、たとえば三〇年間にわたって、すべての将来の配 当を現在価値で見積もる。この手法の問題点はFFOやAFFOとの関連で、配当が低いリー トは、その低い配当比率が、より高い予想配当成長率に反映されない限り、不利に扱われると いうところにある。配当の形で受け取る予定のキャッシュフローのみを、評価に入れるという 点は肯定できる。割引したキャッシュフローならびに配当の成長モデルには、共に限界がある。正味現在価値 の見積もりは将来の成長予測と同じ程度にすぎない。もし、我々が六%成長を予測し、実際に は四%しかなかったとすると、全体の評価は不正確なベースに基づくものとなり、それは高す ぎる評価となる。正味現在価値の手法におけるもうひとつの欠陥は、各種リート間における質 的な差異、またはそれらのNAVを考慮に入れないことである。考慮されるのは、ただ予想キ ャッシュフローや配当の成長にすぎない。したがって、この手法の支持者は質的な差異を調整すべきである。その方法としては、必要なすべての収益ならびに適用する割引率(つまり、リ スクの高いリートはより高い割引率)を修正し、それを正味現在価値モデル、つまり株価/AF FOモデルや、その他の価格モデルと結びつけることである。